聪明的投资者并不喜欢看到高楼大厦。太多的例子显示，一个国家往往会在经济高速发展中期宣布建造世界最高建筑的计划，这一般表明投资周期达到了顶峰。这样我们就很容易理解，最近中国南部的新兴都市广州的官员宣布计划打破世界最高建筑的记录时，这一事件何以会引起大家的关注了。

研究报告显示，中国的投资增长已经惊人地达到历史最高水平。在20世纪也发生过几次经济增长奇迹，比如日本、韩国和台湾地区的GDP在25年左右的时段里都保持了极高的增长水平，如同中国从1978年以来的增长一样。但中国的投资规模是空前的，固定投资几乎占到GDP的一半（在其他经济奇迹中，最高的韩国也只是在1991年达到了39%）。这些投资都是显而易见的，在过去三年里中国有40个新建机场投入使用，全世界起重机里的四分之一在中国各个城市内工作。

固定投资的飞速增长已经打破了全球市场的很多均衡。中国已经成为很多商品的最大消费国。过去几年的石油短缺很大程度上要归功于中国的“需求猛增”。中国需求出人意料的增长也可以用来解释，为什么全球市场上原材料的价格弹性如此之大。无论石油价格还是世界经济的增长数字都表明了同一个变化——中国的强势增长。

如果我们用购买力平价的方法来计算的话（目的是为了修正中国被低估的币值），中国是过去五年里为世界经济增长作出最大贡献的国家。事实上，作为GDP增长的象征，用电力消耗来计算，中国的GDP在过去几年可能以11%～12%的速度飞速发展。但如果我们把这所有的一切都放到历史的语境中来看，就会发现这种高速增长必然并不可持续。

在60年代末期，日本人均收益水平超过了1000美元大关，正如中国在2003年达到的成绩一样，自那以后，日本的增长速度就开始下降。在发展的早期阶段，经济增长最有力的驱动力就是“集中”，那时候改革的起点很低，经济系统中广泛存在着无效率，这样改革就能有效地推动经济的增长。改革也导致了中国过去20年间的生产力扩张，但毕竟中国的消费资本比日本曾经的最高水平还要高得多。现在对中国发展持悲观态度的人已经非常罕见，但他们仍然在不断提出警告说，太多的资本涌入了中国，但并没有获得合理的回报。

大量热钱进入了中国的人民银行。据统计，外汇储备在过去两年里以每月超过100亿美元的速度递增。问题就在于，中国的增长是否会改写发展经济学的法则，或者如日本在70年代一样进入一个较为成熟的缓慢增长阶段。

把今天的中国与日本进行对比是很有趣的。从1960年起，日元就面临很大的升值压力，但日本顶住了。这就使得大量剩余资本流入日本经济系统，而且造成了严重的通货膨胀。最终，日本不得不重新评估日元汇率，因为日本不得不面对日益高涨的价格和越来越严重的环境污染问题。这些因素，再加上大量消耗自然资源的高回报的投资，使得日本经济的发展速度猛跌，从1955年到1973年之间平均9%的速度，下降到后来15年的平均4%。

今天，绝大多数观察家都认为中国经济在可见的将来都将保持8%的增长速度。经济系统里还存在很多无效率，改革仍在继续，增长的奇迹还远没有结束。但即使是中国的政策制定者也承认，发展的质量在不断恶化。最明显的标准莫过于经济过热，通货膨胀即使在诸如石油等很多管制领域也不断上升，而且尚未得到有效的调整。

中国一个最大的问题是投入品的价格并不能体现市场的真实情况。中国的货币价格是扭曲的，利息率低于通货膨胀率。银行系统也没有起到应有的作用，被低估的汇率使得资本大量涌入中国，已经达到了GDP的46%，中国的外国投资与GDP的比例，是所有主要新兴市场里最大的。

中国领导喜欢反复强调，主要目标是保持稳定，用经济学术语来解释就是，GDP增长率持续保持在8%以上，通货膨胀控制在5%以下。但这是一个乌托邦的目标，没有一个国家可以做到，哪怕是已经经历了25年改革的中国。在这个阶段，虽然中国的真实GDP增长平均在8%以上，但也经历了从4%到12%的波动。当某一年的经济出现了两位数的增长，第二年必然急剧下降。日本60年代的GDP增长也总是在4%到13%之间波动。

稳定这个目标，就中国微观经济环境来说更加困难了。经济结构不断复杂化，现在国有经济只占到GDP的一半，而在10年前却占到80%。虽然中国经济正在迅速向市场体系过渡，但很多产品价格仍然固定，而经济个体在发展过程中要求更多的能动性。而且，投资的疯狂增长最终可能导致GDP增速的急剧下降。毕竟，中国在后面三年里还能再修建40个机场吗？更高的投入成本、熟练劳动力和商品越来越高的价格对投资就毫无影响吗？

中国还有一招可以保持不败，那就是大家相信政治决策者可以达到任何他们希望的均衡。很多广为流传的看法都认为中国会继续保持这样的惊人的增长。其中一个著名的愚蠢观点认为，中国每年必须创造2000万个新增就业岗位，这样才能保证社会的稳定。有什么国家不想多增加就业岗位？但仅有良好的愿望并不能克服增长的瓶颈，中国最突出的问题就是高技能劳动力的缺乏。中国工资高速增长，台湾等地区的高技能劳动力不断涌入中国大陆，这一切都表明，中国发展速度惊人的经济即将面临高技能劳动力的短缺。

中国必须对一些关键性的市场改革作出承诺——比如放开汇率——这样就能在经济过热失去控制之前进行降温。中国在这些年的经济改革中，领导人的意志起到了决定性作用。从邓小平到朱镕基，都为经济改革提供了清晰的方向，并且努力使经济维持在轨道上运行。但现在经济结构发生了变化，与传统的指令经济完全不同了。

所有这一切都表明，中国的稳定性是最难捉摸的。更有可能的是，诸如增长、通货膨胀和汇率等这些经济变量，随着中国进入一个更加成熟的增长阶段后会显得更加多变。世界必须不断调整对中国的判断，而不是懒洋洋地假设中国经济每年都能以幸运数字8的速度来保持增长。（梁捷 译）