进入20世纪90年代后，中国经济出现了持续高速发展的势头。在此期间，通过采取适度从紧的财政和货币政策，成功地抑制了1992～1994年出现的经济过热和严重通货膨胀，实现了“软着陆”，呈现出“高增长、低通胀”的良好态势。这一奇迹不仅在中国，而且在全世界都得到了充分的肯定和高度的评价。

当中国正在庆贺“软着陆”的成功，享受“高增长、低通胀”带来的良机时，市场发生了两个令人瞩目的变化。一是1997年下半年突然降临的亚洲金融风暴；二是国内供求总量的结构性变化，有效需求不足问题初现。这使得中国经济发展的外部环境和内部条件发生了重大的变化，它将直接影响到中国未来几年经济发展的进程和走向。更为重要的是市场上出现的这两个变化，不论其呈现的形式是突变还是渐变的，都有其更为深层的原因。如何认识其影响和原因，并对宏观经济政策做出相应的调整应是我们当前面临的一个重要的课题。

亚洲金融风暴来势迅猛，从个别国家迅速扩展到整个东南亚，以至日本和韩国，并影响到全球，从汇率、股市引发到经济、社会的动荡。有人将这场风暴视为20世纪下半叶全球经济领域中最重大的事件，可以与之相提并论的是政治领域中苏联的解体和军事领域中的海湾战争。

中国虽然也同样受到这场风暴的冲击，但毕竟经受了考验，这是值得庆幸的。当前人们依然关注人民币是否会贬值，香港联系汇率是否能维持，印度尼西亚的经济政治动荡，日本严重的经济衰退和脆弱的金融系统是否会引发出新一轮的危机。

中国在这场风暴中的良好表现备受世人赞誉，它表明中国具有比亚洲其他国家更好的经济结构和调控经济的能力。但我们必须清醒地看到这场风暴对中国经济发展已经产生和即将会产生的不利影响。其主要表现为：①亚洲市场萎缩和亚洲一些国家货币贬值使中国外贸出口处于十分困难和不利的地位；②对人民币贬值的担心和国内市场有效需求不足将大大减少外国直接投资的数额；③国际金融市场的动荡、国际评级公司对中国国家主权和金融机构的信用评级前瞻从稳定（Stable）降低为负面（Negative），使我国企业进入国际资本市场的门变窄了，门槛变高了。一些过分依赖国外借贷资金的金融机构可能会出现支付危机，这表现出亚洲金融风暴发生之后，国际金融机构和投资者更为看重的是一个国家的经济结构和增长的质量，而不是经济状态和增长速度。在未来一段时期内，这些不利影响将会愈来愈明显地表现出来，成为制约我们发展的重要因素，并对宏观经济政策的确定产生重要影响。

关于这次亚洲金融风暴产生的原因，人们讨论的焦点主要集中在国际金融市场和国内经济结构这两个方面，普遍一致的看法认为后者是问题的实质所在。经济结构问题在不同的国家、地区表现亦不相同。但有一点共通之处：这些国家和地区都曾经历过持续的高增长，在此期间泡沫经济也程度不等地产生、积蓄起来。由于对经济发展中的泡沫现象没有引起应有的重视，没有在适当的时机通过一系列调整挤压、清除这些泡沫，导致了危机的总爆发。因此，可以说高速增长产生的泡沫是问题的症结，忽视泡沫是宏观经济政策失误的根本所在。这场金融风暴实际上正是对泡沫经济的存在和忽视泡沫经济的宏观经济政策的一种惩罚。

国内经济供求总量的结构性变化似乎是悄然来临的，但如果细心观察，我们可以追寻到其发展、演变的轨迹及其产生的原因。从供给不足、需求过剩的卖方市场转变为供给过剩、需求不足的买方市场是经济周期变化的正常表现。对于处于发展和转轨期的中国，这也是经济发展、改革取得突破的标志。当然供求失衡势必制约经济的进一步发展，而且会产生就业压力，引起社会不稳定，这正是我们所关心并力图解决的问题。当前宏观经济政策的主导思想是如何通过加大公共开支，刺激有效需求，避免经济滑坡，以保持“高增长、低通胀”的态势，这应该是一种符合当前实际的政策选择。其实我们还可以从另一个侧面来研究这个问题，这就是伴随高增长产生的无效供给也同样是导致供求失衡的一个重要原因。无效供给在当前的中国已经成为一个应该引起高度重视的问题，所以一个完整的宏观经济政策不仅要考虑到对有效需求的刺激，对无效供给也应采取相应措施予以抑制。

让我们先看一看近3年来中国经济发展中的一个奇怪现象。1995～1997年是中国经济实现“软着陆”取得“高增长、低通胀”的3年。①在这3年中，经济增长率维持在9%以上的高水平；②通胀率从1994年21.72%，1995年14.8%，1996年6.1%，到1997年降到1%以下，一路下跌；③外汇储备从1994年516.2亿美元到1997年猛增至1400亿美元；④外贸进出口3年中每年都有较大的递增，到1997年已升至世界第10大外贸进口国；⑤外国直接投资年流入量高达400亿～450亿美元，列世界第二、发展中国家第一；⑥居民储蓄存款年净增600亿～700亿元人民币。这一组经济指标所显示的是一个高速增长、健康发展的经济态势。但同样在这3年期间，我们还可以看到另一组宏观经济指标，它们所告诉我们的却是另一个不同的故事。①城镇失业率3.1%，约580万人；②下岗职工1100万人，其中约480万人需要再就业；③国有企业尚有约2500万冗员在未来几年中可能要进入下岗行列；④农村还有2.5亿富余的劳动力可以从农村中解放出来进入城镇（现已有6000万～8000万农民在城市打工）；⑤每年约有1300万新的劳动力进入市场；⑥到1997年底全国累计库存约3万亿元人民币（包括工厂和商业），据有关人士分析其中约有13000亿为非正常库存，即积压产品；⑦在消费品、投资品、房地产和基础设施等主要产业供给明显大于需求，能力闲置状况十分严重，在机械加工和家电行业有的高达40%～50%；⑧银行不良资产数额巨大。与前一组指标相反，这一组指标所显示的却是一个已经进入萧条、衰退的经济。两组截然对立的宏观经济指标在同一个时期、同一个国家并存，这在世界经济史上恐怕还没有出现过，确是一个奇怪而又值得深思的现象。而更令人不解的是这个现象似乎没有引起人们的注意。政府部门、经济界并不否认当前中国经济中存在上述问题，但它们习惯于把成绩和问题分成两个没有内在联系的部分分别阐述。也就是说，两组截然对立的宏观经济指标为什么会在同一个时期并存还是一个尚未被提出的问题。要对这个问题给予科学的说明，需要更专门、深入的研究。但笔者认为有几点是显然的：①中国经济运行机制中非市场、非商业因素依然具有很大影响和作用力；②中国在经济高速增长中已经出现了相当数量的无效供给或泡沫；③中国现存的经济结构、产业结构、企业结构所能提供的产品和服务已明显不能适应一个开放的、竞争性的买方市场。所以可以说中国当前出现供求新的失衡，不仅是经济周期的表现和中国推进改革发展取得成效的标志，同时也是伴随高增长产生的泡沫和落后、不合理经济结构的反映。

对于中国经济发展中出现的泡沫应有一个客观的、实事求是的认识，既不能看得过分严重，也不应掉以轻心，既要看到它是经济高速发展中必须付出的一种代价，也要充分意识到它的危害和危险。传统认识上人们仅仅把经济过热、高通胀下的产出视为泡沫，认为通胀降下来后经济的增长就是健康的。这实际是对泡沫经济的一种不全面的、肤浅的理解。泡沫的本质是一种无效的供给，即其产出不能在市场上实现价值，或是由于通货紧缩（Deflation）使经济过热时期膨胀起来的资产价值出现亏空。它的表现形式是多种多样的，特别是在处于发展和转轨期的中国，其表现形式更为复杂、隐蔽。因此，它是一个值得专门研究的课题。下面我们可以列举一些当前存在于中国经济生活中的泡沫现象：①库存或产品积压；②重复建设造成的能力闲置（包括生产企业、基础设施、房地产）；③过度负债或高息贷款造成企业债务危机；④金融机构的大量不良债权；⑤企业之间的巨额三角债等等。粗略估算一下其金额可达数万亿元，在GDP中已经占有了相当大的比重。不甩掉这个沉重的包袱，中国的经济不仅难以持续发展下去，而且可能爆发我们所不愿意看到的危机。

经济结构落后、不合理是中国经济发展中长期困扰我们的一个问题。它不仅表现在有相当多的企业缺乏活力，甚至严重亏损，更为主要的是：①企业生产规模不经济，产业集中度低；②地区产业结构趋同（工业结构相似率高）；③技术装备和技术水平落后；④研究开发薄弱，高新科技产业没有在国民经济中占据应有的地位和做出应有的贡献；⑤在区域分布上未能形成合理的布局，发达地区和欠发达地区差距较大，沿海发达地区向内陆的辐射能力及相互之间的梯次结构未能充分实现；⑥第三产业在国民经济生产总值中的占比偏低等。这些问题首先反映出中国的经济发展水平还是比较落后的，经济发展方式仍然是粗放的；同时由于持续多年的高速发展，“条条、块块”的行政干预和市场活动中的政府行为使得结构问题的改善未能取得应有的效果，在某种程度上问题甚至变得更为严峻了。我们在确立当前的宏观经济政策时，应把调整改善经济结构置于一个更为优先的地位。

在讨论了亚洲金融风暴和当前中国经济中的问题之后，我们可以回到本文的主题，即当前及未来一段时期中国宏观经济政策的选择。笔者以为这一政策可以用“第二次软着陆”来表述。通常意义上的经济“软着陆”是指在维持经济增长的同时，通过财政和货币的紧缩政策逐步降低经济过热所产生的高通胀。这一过程中国在1994～1996年已经完成。所谓“第二次软着陆”是笔者创造的一个术语，它是指在实现了“第一次软着陆”之后，在维持经济持续增长和较低通胀率的情况下，通过宏观政策的引导、调控和已形成的买方市场的约束，逐步挤压、吸收高增长产生的泡沫，调整、改善粗放式发展产生的经济结构问题，避免由于泡沫和结构问题导致经济衰退、引发经济危机，使经济得以在更为坚实的基础上健康、持续地发展。以上这种政策选择可以简化地表述为：在增长中挤压泡沫、改善结构，实现中国经济发展的“第二次软着陆”。

从“高增长、低通胀”到“第二次软着陆”是经济态势的变化，也是经济政策的调整。这一变化和调整主要反映在增长的速度和方式上。

从速度上讲，中国作为一个发展中的大国在其经济起飞的进程中仍会保持较高的增长率，但在未来的几年中由于国内国际市场发生的变化，继续维持前几年9%以上的增长率显然是不可能的，而亚洲金融风暴的教训和多年来中国发展中积累的泡沫和结构问题告诉我们，过高的增长率必然带有不健康的因素，因而也是不可取的。中国政府已将1998年的经济增长率调整到8%，这是切合实际的。当然在确定这一指标时还应充分考虑经济、社会的承受力。考虑到中国经济基数的不断增加和增长中实际存在的无效供给，在今后的几年中增长的指标还可以适当下调。这样不仅符合当前经济的实际状况，同时也有利于充分利用市场的约束挤压泡沫，调整结构。

从方式上讲增长应更充分体现“两个转变”的指导思想。即通过进一步的改革，加快社会主义市场经济的进程，减少经济生活中的非市场、非商业行为，使市场真正成为配置资源的主导力量；同时，加大从粗放到集约发展方式转变的力度，提高增长的效率和质量，并对经济中存在的泡沫和结构问题做出专门的研究和分析，采取有针对性的政策和措施，使之逐步消除和改善。

本文讨论了近几年中国经济发展中存在的问题并提出了相应的政策建议。但如文中多处表述的那样，这些问题是在发展中、增长中出现的，我们不应忽视它们，但也不应由此而否定中国经济发展和改革的成就。特别是“第一次软着陆”的成功无疑是一个了不起的成就。但笔者认为对此当前也存在着一些不正确或不准确的认识，有必要提出来商讨。第一，单纯强调“高增长、低通胀”是一种良好态势，而漠视增长中不健康因素存在的严峻性。片面肯定买方市场的形成，能源、交通、原材料瓶颈状况缓解的积极作用，而对这种供求失衡特别是其中的无效供给对经济发展产生的制约作用却缺乏足够的认识。第二，如前文所述，承认问题，但把成绩和问题割裂开，不能用科学的态度和方法找出其中的内在联系，从而发现问题，解决问题。第三，认为“高增长、低通胀”的出现，表明我们终于找到了一条“持续、快速、健康”的发展道路，这是“我们多年向往的，也是世界各国着力追求的目标”。这似乎是一种较为普遍的看法或认识。笔者认为这种认识是不科学的，也是不符合中国实际的，持有这样一种认识甚至把它作为经济发展的指导思想或政策会产生某种误导和不利影响。为此有必要对增长和通胀的关系进行专门的讨论。

从一般意义上讲，经济增长和通货膨胀是一对相互制约、互为代价的矛盾关系。也就是说，高增长的代价往往是高通胀，低通胀所伴随的往往是经济衰退。在不同的历史发展阶段，不同的环境和条件下，经济周期性波动还可能形成其他的组合。但如果把经济周期拉长，用康德拉基耶夫的长周期理论观察就可以清楚地看到两者之间这种相互制约、互为代价的本质关系。把“高增长、低通胀”作为经济发展的长期目标是不科学的，也是不现实的。

经济增长和通货膨胀是一种经济现象，它是经济结构、经济运行机制、经济周期和宏观经济政策的综合反映。但我们在观察和认识事物时不能简单地根据现象来判定本质。应当说我国当前出现的“高增长、低通胀”总体上讲是经济良好发展的表现，但这里也存在着一些不健康的因素，比如增长的方式依然主要是粗放型的、经济结构不合理、大量重复建设、库存积压增多、效益低下等。同样，目前的低通胀在某种程度上反映出有效需求不足和失业压力的问题。因此，经济发展目标应包括经济结构、运行机制、发展方式和经济周期的变化，而不能单纯地用状态和现象来表述。

在世界经济的发展史上，围绕着经济增长和通货膨胀出现过两种情况：高速增长引发通货膨胀，导致经济衰退；为了摆脱经济衰退，通过加大政府公共开支刺激有效需求，即用通货膨胀为代价换取经济复苏。从新兴工业国的成长历史中可以找到上述中的第一种表现。20世纪初美国经济大衰退时，凯恩斯所开出的药方可以看做上述第二种表现的典型案例。进入20世纪70年代后，西方一些主要经济大国走入“滞胀”，即经济衰退和高通胀并发。对于这种病症，传统的药方失灵了，西方经济进入了20世纪以来最困难的阶段，由此导致了其经济结构的调整和重组，高科技的发展和应用在这一过程中发挥了重要的作用。相应伴随的是货币主义、供给学派登堂入室，成为政府制定宏观经济政策的主要依据，而凯恩斯的通货膨胀财政政策则受到了广泛的批评。20世纪80年代后，以美国为代表的西方发达国家走出了滞胀的困境，迎来了约10年的低经济增长（4%）、低通货膨胀（4%）和低失业率（4%）。这是美国战后经济发展历史上最好的时期。在此以后，西方经济理论和政府认为通货膨胀是经济发展中的首要危险，防范通胀是中央银行的首要任务；避免经济大起大落、保持经济稳定运行是宏观经济调控的主要目标；适度经济增长、低通胀、低失业率是最佳经济运行态势，而“高增长、低通胀”并非是“世界各国着力追求的目标”。

我国当前经济中出现的“高增长、低通胀”是宏观经济政策调控下出现的一种经济周期性波动现象，这种状况为今后一段时期内我国经济发展和结构调整提供了难得的机遇，但不可能长久维持，也不应该把它当做一种目标模式来“着力追求”。中国经济发展中出现持续的高增长，首先反映了一个发展中的大国工业化的历史过程。从计划经济向市场经济的转轨和对外开放的过程中释放出的需求为这一增长注入了新的动力。但是从中国近20年的发展历史可以看出，在大多数时期经济过热，高通胀往往伴随着高增长，其成为制约我国经济发展的一个主要因素。从更深的层次看，这种高增长仍是粗放的、外延的，在某种程度上甚至是以结构恶化、效益下降为代价。1994年以后，中央果断地采取了适度货币从紧的宏观经济政策，有效地抑制了通货膨胀的势头，成功地实现了“软着陆”，出现了“高增长、低通胀”的良好势态，这是一个很大的进步。但是我们应该看到当前低通胀的出现，不仅仅是适度从紧的货币政策的结果，而且也是市场供求发生结构性变化、买方市场出现、有效需求不足的反映。有效需求不足是总量失衡和经济结构不合理的表现，这势必对经济的发展产生制约。从这个意义上讲，目前出现的“低通胀”既有正面的意义也有负面的意义。在充分肯定成绩的同时，对于由此产生的问题也应给予科学的、实事求是的认识。高增长在1997年、1998年已呈现了下降的趋势。当然8.8%、8%的经济增长率依然是一个高增长的指标。问题是增长率的下降主要不是为了克服高通胀而采取适度从紧的货币政策的结果，而是供大于求、有效需求不足的结果。1998年把增长率指标定在8%，主要的考虑也不是抑制通胀，而是为了减少失业的压力。那么为了实现8%，政府就要增加基础设施等公共开支的投资，这就可能造成通胀上升的压力。1998年宏观经济指标中通胀率确定为不超过3%，也说明了这一点。

以上可以看出“高增长、低通胀”是中国经济发展中一定时期、一定条件下出现的一种特定的经济周期性波动现象。从本质上讲，增长和通胀是互相制约、互为代价的，对中国当前经济的分析也可以反映这对矛盾的这种关系。把“高增长、低通胀”作为经济发展的长期目标去“着力追求”是不科学的，也是不现实的。从某种意义上讲甚至会产生误导。一旦条件变化，这种组合也相应发生变化时，会使人们怀疑国家的宏观经济态势和宏观经济政策。

关于当前及今后一段时期内的宏观经济政策，本文提出了从“高增长、低通胀”向“在增长中挤压泡沫、改善结构”转换的意见，并将之称为中国经济发展的“第二次软着陆”。通过对增长和通胀的讨论，我们有理由认为：从长远的发展目标看，当中国实现了经济起飞，进入到一个相对发达的经济时，中国经济将会面临“第三次软着陆”，即从高增长向适度增长、低通胀、低失业率的平稳转换。

（1998年3月，作者在出席第九届全国人民代表大会第一次会议期间就会议有关文件中“高增长、低通胀”的提法和认识提交了一篇文章，提出了不同的看法。在此基础上，1998年4月整理成文。此文全文刊登在《管理世界》1998年第3期。作者1998年5月在北京大学百年校庆、1998年5月在英国剑桥、1998年8月4日在北京China Business Summit均演讲过此文）