我在复旦大学攻读硕士学位时，正值第二次全球石油危机以及美国滞胀局面愈演愈烈。处于学术前沿的老师自然会结合这些最新的发展和变化，来诠释书本上的枯燥内容。我的导师陈观烈教授正是这批居于学术前沿的教授之一，所以，我在系统接受现代金融学教育的时候，得以在教材之外，获得大量最新且更贴近实际的知识。

脱媒便是陈教授偏爱的话题之一。如果我的印象不错，正是陈观烈教授主张将英文中的合成词disintermediation翻译为“脱媒”，其他的译法，诸如“反中介”和“脱离媒介”之类，读起来总觉得没有“脱媒”传神。

当时，由于经济陷入滞胀，加之货币主义的“反革命”正大行其道，美国的货币政策堪称焦头烂额。反复出现的脱媒问题，使得货币政策的效力递减，更强化了货币主义及其同盟者“供应学派”的攻击力。正是陈教授的详细讲解，使得我对脱媒的现象、本质、发生的必然性、对货币政策的影响、今后可能的发展前景，等等，有了最初的了解。这些知识，对于我后来研究货币政策、资本市场、金融结构和金融发展等，提供了坚实的理论基础。

作为一种在金融深化和金融结构变动过程中普遍发生的现象，脱媒在中国也曾多次发生，只不过，我们这里一直用“资金体外循环”来概括这一现象。2006年以来，随着资本市场的再次高涨，脱媒现象再次引起社会的关注。本文就是在这一背景下写作的。

一 发展直接融资与脱媒如影随形

中国传统的金融体系以银行间接融资为主导。这种金融体系固然有迅速动员储蓄、集中资金“办大