导读

金融危机期间，常规货币政策传导机制失效，趋近于零的利率也令央行缺乏进一步操作空间，包括美国在内的多国央行采取大量非常规政策来稳定金融市场。随着全球经济的逐渐恢复，非常规货币政策的退出也被提上了议程。本文认为，所谓的“非常规政策”不应只是危机时期的应急措施，而应被纳入央行“兵器库”，成为其进行宏观调控的常规手段之一。

对本·伯南克（Ben Bernanke）继任者人选的讨论集中在一个问题上：谁能最好地带领美联储退出其实施多年的扩张性货币政策？虽然这是奥巴马总统应该考虑的问题之一，但是，他真正应当寻找的是一位能将新的央行政策手段制度化，并能在此事上获得国会支持的人选。

不管人们喜欢与否，当伯南克2014年1月卸任时，他的继任者都必将使非常规货币政策常规化，并建立一套切实可行的相关监督框架。

在货币政策方面，金融危机给我们带来的重大教训是，现代经济中并不存在可以决定，甚或是仅仅代表信贷环境的利率。在过去的30年里，货币经济学和政策制定都依赖一个安慰人心的假设，即央行基准政策利率的变化会以一种可预测的方式影响整个经济，这个假设导致学界和市场分析人士试图用简单的规律来解释央行行为。更重要的是，这种假设使央行官员们抱有一种不切实际的假想，即由于货币当局的决策手段是公共部门利率的调整，着眼整个经济体而非具体部门，他们的政策不会对不同群体（比如说债券持有者和失业者）产生不同影响。这一点，加上“大缓和”时代的幸运成果——自1984年开始的稳增长、低通胀的25年——让人们误以为通过运用货币政策手段就能够较为精准地控制通胀和增长状况。

近年来的经验表明，与货币政策对债券市场的影响相比，货币政策传导至整个经济的真实情况更为复杂。在欧元区，低利率和干预政府债券市场的承诺未能改善南欧国家中小企业的信贷环境。在中国内地、香港和土耳其，当局不仅尝试通过提高利率来抑制房地产信贷繁荣，还需要采取针对性措施。在美国，美联储对抵押贷款证券（MBS）的购买比对长期美国国债的购买更有效地促进了住宅市场引领的经济复苏。

与此同时，日本央行、美联储和中国人民银行相继被指责加剧了市场动荡。这表明央行对经济表现（乃至货币政策的直接效应）的调控都有欠精准。如果你要开始提高通胀预期（这是日本所需要的），那么你就必须接受短期债券收益率的波动；如果你要抑制房地产投机（这是中国所需要的），你就必须认识到这样会破坏和睦的借贷关系。

如果制定利率的美国联邦公开市场委员会（FOMC）希望使用基准利率工具来防止泡沫的产生，并因此需要考虑其职责（即通胀和失业）之外的因素，它就必须认识到总体货币状况会趋紧。这些局限和取舍不是量化宽松造成的暂时性结果，而是将持续下去的经济现实。尽管这些政策决策的最终目的是改善整体经济，但它们对社会各个利益群体的影响确实不同，货币政策总是如此——尽管不那么明显。

因此，美联储新主席将面临的主要挑战可能是设计一系列工具并将它们制度化，以便在公、私信贷市场上进行更有针对性的干预。对所有央行来说，这无论是在设计上还是在操作上都将是一道难题。我们知道需要这样的工具，但不知道具体哪些工具能够奏效。而美联储还面临另一挑战：自危机爆发以来，国会便一直极力限制美联储的权力，尤其是在其可购买的资产类别方面。美联储仍然被允许购买MBS，以及MBS恰巧成为应对次贷危机的合理对策，完全是运气使然。如果下一场危机殃及货币市场共同基金或国内银行的资本金，美国经济可能就没有那么幸运了。

长久以来，我们一直纵容公共舆论对“非常规”货币政策的抹黑以及对美联储职责较为简单时期的怀念。出于对引发进一步政治干预的担忧，美联储默许了这一切的发生，这或许情有可原。但这种建立在对历史经验的误读基础之上的防守姿态和自我限制将给美国经济带来危险的脆弱性。

央行买卖私人部门资产的历史已有数百年之久。尽管近几十年来这一做法较为少见，但货币政策仍然产生了分配效应。下一任美联储主席必须直面而不是逃避这一事实，并且应努力赢得这一他国央行正在合理行使的权力。

本文原题名为“After Bernanke，Make Unconventional Policy the Norm”。本文作者为彼得森国际经济研究所主席。本文于2013年7月15日发表于PIIE网站。