之前一年多的IPO停摆，不仅让众多拟上市公司难以如愿募集到资金，也让众多指望通过上市大赚一笔的VC/PE机构深陷泥潭。原本就是投资风险极高的行业，再加上极大的政策风险，一度逼垮了好多投机型小PE公司。

穷则思变，身处退出困境中一些PE机构发展出一种新的“过冬”模式——“PE+上市公司”，即为上市公司打造私人订制服务。自2011年9月天堂硅谷投资公司首次使用这一方式起，这种方式就以其快捷、高效的退出成果成为PE界最新潮流行的玩法之一。而且，不到三年的时间里，已经发展出“PE+上市公司”1.0版和2.0版两种玩法。

所谓1.0版，大玩家是上市公司。具体操作方法是，PE联合上市公司成立并购基金，进行控股型并购，待业务成熟后，将该资产出售给上市公司。上市公司初期只需部分出资，剩余资金由外部募集，具有杠杆收购的特质，中期可根据项目进度逐期支付，而最后具有项目选择权，可获得经过孵化后价值提升的标的企业。这种玩法不仅可以使上市公司加快产业整合、结构升级的步伐，有利于消减并购项目中的决策风险、财务风险、法律风险等，而且往往还伴随着股价的话题性飙涨，可谓赢得钵满盆盈。

聪明的PE公司又想出了在这一游戏中获得更多利益的方法，将玩法升级到2.0版。在2.0版本中，PE投资公司拥有更多的主动权。PE通过直接举牌（在二级市场上收购超过总股本5%的流通股份，触发公告）、大宗交易、参与定增等方式成为上市公司的战略投资者，再以此为基础推动上市公司并购重组，实现上市公司外延式增长，之后在上市公司获得高额资本市场评价后迅速退出实现收益。在这个过程中，PE公司既能从中获得并购业务的财务顾问费，又能获得所孵化的并购标的的退出收益。最可观的是，在并购整合之后，所持有的上市公司股份往往将带来较高的股权增值，在不触发限售问题时，PE可以随时退出、获利了结。一般的并购退出，可能有1～3年的限售期，很多投资机构只能望着早期飙涨后期回落的股价而叹息。而通过受让股东持股或二级市场增持获得股权，若未触发举牌，则可随时退出，若触发举牌，则只需锁定6个月。PE可以选择股价最好的时点套现退出，大大提升了退出的效率和收益。

当然，这种玩法也有风险，一是可能存在概念炒作的嫌疑，可能最后是由二级市场的股票投资者来兜底埋单；二是PE掌握大量内幕消息，可能隐藏着法律与道德风险。可以预见，未来该模式将会引起证监会的重视，证监会将对其进行一定的规范。

不过，这种创新的玩法确实为PE行业开辟出一片新的天地。以往PE公司大多以项目为导向，抢到好的项目成为众多PE公司追逐的重点。而由于服务差异化小，竞争往往聚焦在成本与关系网络方面，导致项目成本越来越高。而现在，部分PE公司开始把目光转向为“客户”提供订制服务，与上市公司合作就是其中的一种。它们通常选择行业集中度较低的上市公司，帮助其通过高效的并购成为行业寡头。而并购标的通常是PE公司已经孵化过一段时间、寻求退出的项目，这为自己的项目锁定了退出渠道及退出收益。而且，对于并购基金的出资人而言，资金运作更加高效。在这种客户导向下，PE公司在项目选择上更有针对性，且更加注重对产业链的深耕细作，提升专业能力。未来的PE行业将真正走向成熟，以专业化的服务、多元化的投资技巧推动产业发展，实现共赢。

2014年7月24日