导读

欧元区内部失衡是欧元区解体论者自认为最重要的解体证据，欧元区内部的再平衡则为那些苦苦努力保住欧元区的人所追求。人们似乎都已经认同，要么痛苦地解体，要么痛苦地再平衡，无一坦途。然而，欧元区内部失衡究竟处于何种水平？持续的危机改变了什么？下一步应当如何？很少有人用数据说话。本文即是对这些问题的一个尝试回答。

希腊、葡萄牙和西班牙的外部失衡被认为是这次欧元区债务危机的主要原因，这些国家的净国际投资头寸占GDP的比重都超过了100%，其中的大部分是债务。市场对于这些国家的偿债和扭转失衡能力存在着普遍担忧。

最近的许多政策和学术研究都认为，欧洲南部国家和北部国家在单位劳动力成本上存在的较大差异，是导致欧元区内部失衡的关键原因。如果欧元区不想走向解体，就必须使各个国家之间——特别是南部欧洲和北部欧洲之间的竞争力趋同，缩窄区内失衡。

然而，这一标准教科书式的政策建议是否成立呢？我们认为这是值得怀疑的。欧元区内部的再平衡需要南部欧洲的单位劳动力成本下降，同时北部欧洲也需要为其单位劳动力成本的上升付诸努力，使得南部欧洲的区内逆差和北部欧洲的区内顺差一步缩减，然而，这一再平衡的规模和手段已经非常有限，本文梳理了两大关键证据：

第一个证据是，欧元区内部的再平衡已经发生，且规模巨大，继续调整的空间有限。以欧元区最大的逆差国西班牙和欧元区最大的顺差国德国为例（见图1），在危机发生之后，西班牙与欧元区内贸易的逆差减少，德国与欧元区内贸易的顺差增加。具体来说：在2000年后，西班牙与欧元区内国家的贸易逆差确实较高，但与非欧盟国家的逆差也不容忽视，且在危机爆发之前后者超过了前者；危机爆发以来，西班牙与欧元区内国家的逆差不断缩窄，到现在，西班牙的对外贸易逆差主要集中在非欧盟地区国家。而对于德国而言，在危机爆发之前，欧元区内、欧盟其他国家和非欧盟国家在德国顺差贡献中势均力敌；危机爆发之后，德国与非欧盟国家的顺差持续上升，而与欧元区国家的顺差则快速下降。这意味着，危机蔓延的这几年已经大大改变了欧元区内部失衡的格局，但是整个欧元区从危机的泥潭中走出却依旧遥遥无期，再将调整内部失衡作为拯救欧元区的不二法宝，似乎已经不具备较强的说服力。

图1 西班牙与德国的经常账户余额（CAB）与贸易余额（TB）

第二个证据是，人们所期待的内部平衡调整手段——实际汇率也已经在实质上发生了较大调整，若要继续调整，阻力非常之大。图2给出了根据单位劳动力调整的欧元区主要国家的实际有效汇率。在危机之前，各欧元区国家在欧元区内的实际有效汇率走势还是相对一致的，在危机爆发前以及危机发生后，各个国家之间的实际有效汇率走势则出现了大规模的背离。在这个背离趋势下，有助于内部失衡缓解的调整已经发生。以主要的重债国为例，西班牙实际有效汇率的下降已经几乎将危机前上涨的部分完全冲抵；葡萄牙的实际有效汇率自始至终都不算高；并没有证据显示希腊在危机之前实际有效汇率过高，并且在最近的贬值之后，其实际有效汇率与2000年相比也仅仅增长了10%。

图2 根据单位劳动力调整的欧元区主要国家的实际有效汇率

也许更值得关注的是，欧元区作为一个整体实际有效汇率的变动。从前面的失衡规模调整来看，欧元区区外失衡——而不是欧元区区内失衡，是当前欧元区失衡调整的关键。从实际有效汇率的走势也能充分地看出这一点，实际有效汇率对于欧元区外国家的调整几乎没有发生，甚至在一定程度上有所恶化，因为实际有效汇率仍在升值。

欧元区应当重新反省现在的调整思路，既然欧元区内的失衡规模和相对价格调整已遇瓶颈，进一步的调整未必是好事。欧元承担着下一步对外调整的重任，更大规模的贬值也许是应对之道。

本文原题名为“Intra-Euro Rebalancing Is Inevitable，But Insufficient”。本文作者为Bruegel研究员。本文于2012年8月31日刊于Bruegel网站。