2011年，甘肃省高级人民法院认定私募股权投资者和公司之间签订的对赌协议无效，引发实务界的广泛反响。本案一审法院兰州市中级人民法院认为双方的约定不符合《中外合资经营企业法》关于企业净利润应根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定，因此无效；二审法院甘肃省高级人民法院认为本案合同“名为联营，实为借贷”，不符合相关法律规定，确认合同无效。1343249双方均不服，向最高人民法院申请再审。最高人民法院在近期作出判决，确认海富投资与甘肃世恒之间的对赌条款无效，理由是该补偿条款损害了甘肃世恒的公司利益和债权人利益，但是对赌协议中甘肃世恒的大股东香港迪亚公司对甘肃世恒公司的担保条款合法有效。1343250

该案中的对赌条款具体为《增资协议》中的“业绩目标约定”和“回购约定”两个条款。对赌条款的实质为“估值调整机制”，它与私募股权投资常用的其他特殊投资条款，如反稀释条款、表决权分配条款、否决权条款等，反映了不同类型股东的投资偏好和不同需求。该案中的私募股权投资者对是否享有股份表决权并无太大兴趣，因为他只持有被投资对象3.85%的股份，影响不了控股股东对公司的控制力。但他特别偏好利润回报的安全性，因而通过协议特别约定业绩目标和回购权。这种合同交易结构设计的合法性与合理性都值得商榷。普通股将财产权和表决权捆绑在一起，无法满足投资者对财产权或表决权的特殊需求，而公司类别股恰好具有投资者放弃股权内容中的表决权，但相应获得稳定利润回报的功能。1343251