高端大气上档次的G20峰会圆满落幕了，其不但促进了二十国集团的合作，为世界经济增长传递信心，也让世界看到了中国的“力量”，见识到了我们的“人间仙境”——杭州。一直以来，在G20会议中，汇率都是一个重要的议题。G20有一个共识，就是不以竞争为目的进行货币贬值，这次的杭州公报重申了这一点，即“将避免竞争性贬值和不以竞争性目的来盯住汇率”。

说到人民币，其国际化正在渐进有序推动，并将于10月正式加入SDR 货币篮子，之后会发行以SDR 计价的债券。在全世界的注目下，于情于理央行都会尽量避免在G20期间（包括之前）给全球市场发出人民币的疲软信号，实际上央行也是这么做的。会议之前即期市场人民币汇率一直保持稳定，即使中间价反弹，最后也会在6.7附近稳定交投，央行守稳该点位的意图明显。但是从衍生市场来看，人民币的贬值预期却在上升，人民币兑美元三个月隐含波动率涨幅加大，人民币看跌期权较看涨期权的溢价、远期合约较即期的贴水等都出现走升。那么，问题来了，G20之后，人民币汇率会怎么走，央行还会不会维稳？

目前，央行已经形成了参考“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币兑美元汇率中间价形成机制。在该机制下，人民币有两个锚：美元和一篮子货币。8月底美联储主席耶伦在杰克逊-霍尔会议上偏鹰派的表态使美联储加息预期迅即升温，加上近期美国非农就业和核心PCE显示美国经济短期向好，美元走强将是大概率事件。与此同时，英国脱欧的影响仍在发酵，欧洲银行业危机也有待观察。从这个角度来看，如果盯美元，人民币有效汇率会升值；如果盯一篮子，人民币兑美元将会贬值，而且幅度会比较大。

从方向来看，G20之后的两个大事件是10月人民币正式加入SDR和11月的美国大选。在这两个时点之前，人民币过快贬值显然都不是一个很好的选项，前者需要树立国际社会对人民币的信心，后者则要避免美国大选给全球金融市场带来不确定性背景下加大的汇率风险。除此之外，国内楼市现在这么火，居民“加杠杆”来势汹汹，人民币汇率如果大幅波动，由此造成的流动性冲击可能会滋生恐慌情绪，波及整个金融市场，这也是央行不希望看到的。所以，在G20之后，虽然人民币汇率或将面临波动和调整的压力，但央行维稳人民币汇率的意愿并不会削减。

从方式来看，除了“人民币中间价”机制，目前央行手中还有“适度加强资本管制”的王牌。虽然我国目前的资本项目管制不能完全阻止资金外逃，却能达到提高资金外逃成本的效果。而且，在年初离岸人民币流动性抽紧后，央行对离岸市场的掌控力也已大幅提升。除此之外，外汇掉期操作等工具的运用，也丰富了央行汇率调控的方式。

总体来说，人民币汇率稳定在贬值压力以及外汇储备不断消耗的背景下还是存在诸多考验，但在G20之后的一段时间预计央行仍会以维稳为主。不过，从长期来看，在人民币国际化的推进过程中，资本项目开放也是早晚要面对的问题。在不可能的三角中，汇率稳定和资本自由流动如何取舍，影响着国内经济和金融的稳定，也考验着央行的管理能力。

2016年9月8日